上周淀粉期货大幅上涨，淀粉主力合约最高冲至2087，引发市场关注。对此，我们认为，由于多因素共振，四季度淀粉价格或迎来转机，但由于总体供过于求的局面较难改变，反弹之后，期价可能陷入振荡格局。因此，四季度淀粉操作应由前期的逢高单边沽空策略转为较为灵活振荡操作策略。

　　上游玉米动向

　　中储粮于11月1日起在东北四省区启动2015年产玉米临时收储工作。今年国家将首次东北地区临储玉米挂牌收贩价格调整为1元/斤，并取消了东北三省一区之间0.01元/斤的区域收贩价差。玉米国家临时收储期限为2015年11月1日到2016年4月30日，相较上年收贩启动时间提前。国家对今年玉米临储收贩的质量标准有严格规定，其中生霉粒含量要求在2%以内。并明确规定，达到质量要求的玉米，包括生霉粒含量超过2%的，由地方政府按照粮食安全省长责任制和食品安全地方负责制组织收贩，相关支出由地方政府统筹安排，目前已安排玉米临储各类库点收储能力在8000万吨。

　　今年国家临储玉米挂牌收贩价格确定为“国标三等”每斤1元，虽然每斤降价了0.12元，这也是9月国内玉米价格出现大幅下跌的重要原因，但该临储价格大幅升水于大连玉米1601合约。总体而言，临储政策的启动，将对国内玉米价格形成一定支撑。而前期华北地区玉米价格连续下跌，对国内玉米价格形成了较大的压力，但近期华北玉米价格逐步有了企稳迹象。

　　市场前期预期新玉米上市对市场的冲击，加上库容低、下游养殖业不景气等诸多因素，玉米价格持续走低，2015年我国玉米产量较上年基本持平，各地区的产量增减不一，湖北、湖南等地玉米有所增产，东北局部地区玉米可能略有减产。据东北地区农业部门调查，今年受7月中下旬夏旱影响，辽宁西部和东部、内蒙古中西部、吉林和黑龙江西部等地的传统旱区玉米受旱，单产下降，预计局部地区可能略有减产。我们判断，在3月中旬先于淀粉下跌的玉米价格，有望在临储政策实施下逐步企稳，这将对下游淀粉价格形成有力支撑。

　　淀粉与玉米价差偏低

　　玉米淀粉是玉米的下游，按现货市场的历史统计，淀粉与玉米的价差一般在500—550元/吨。但今年的情况发生了一些改变，9月中旬，吉林省政府提高了玉米深加工的补贴政策，在《关于提高玉米深加工企业补贴标准的通知》中，规定2015年第四季度对省内年加工能力10万吨以上玉米深加工企业继续给予补贴支持，对竞拍出库(年底前)并自用加工的国家临时收储玉米和省级储备轮换玉米，拟将原补贴标准每吨150元提高至350元，其中国家补贴100元，250元差额由省补贴(竞拍省级储备轮换玉米350元全部由省补贴)，补贴结算拨付按国家规定执行。

　　对今年第四季度，企业在省内自贩自用的按实际加工消耗的玉米，由省里每吨给予250元补贴，年终结算拨付。总体上，吉林省政府大幅提高了玉米深加工补贴，使得市场对于淀粉产量增加有所预期，但该消息触发了淀粉价格较玉米价格跌幅更大，其中期货盘中一度出现过1月合约的玉米淀粉与玉米价格持平的罕见现象。

　　我们判断在玉米价格逐步企稳的背景下，玉米淀粉的反弹幅度将更大，1月合约淀粉与玉米的价差将有望逐步恢复到200—250元/吨。

　　淀粉糖替代作用逐步显现

　　由于预期国内新榨季糖产量下降以及行业进口自律和打击走私等措施实施，国内糖价在8月后出现了明显反弹，以文华郑糖指数为例，从8月7日4960元/吨反弹至国庆长假后首日的最高5753元/吨，涨幅达到13.8%，近期主力合约维持在5500元/吨左右，淀粉糖与蔗糖之间有一定的替代性，在国内糖价保持总体坚挺的背景下，淀粉糖的替代作用将逐步显现，这也将逐步传导到淀粉的需求上，并对价格形成支撑。

　　资金关注度大幅提高

　　从去年12月中旬玉米淀粉上市以来，持仓总量总体呈缓慢增加格局，但今年8月中旬后，持仓总量出现了连续大幅增加，9月中旬总持仓突破了10万手，10月中旬突破了20万手，10月末突破50万手，截至11月6日，淀粉总持仓为57.9万手。持仓大幅增加，显示了资金关注度的提升，在淀粉价格连续下跌之后，反弹的动力在不断堆积之中。

　　综合以上分析，在诸多因素共振下，大连玉米淀粉价格中期将出现转机，四季度淀粉价格可能出现先抑后扬的走势。但由于淀粉以及玉米长期供过于求的局面较难改变，本轮淀粉反弹可能在11月中下旬面临较强阻力，届时，实际操作策略应随时作出调整。